في أواخر فبراير/شباط، اتخذت شركة نومورا للأوراق المالية، وهي أكبر شركة وساطة مالية في اليابان، خطوة غير عادية للغاية بدعوة الصحفيين إلى مقرها الرئيسي في قلب الحي المالي في طوكيو. قام الموظفون بتوجيههم إلى الحرم الداخلي لقاعة تداول الأسهم – وهي غرفة هادئة محمومة على شكل حرف L، وعادة ما تكون محظورة تمامًا على الأعين الخارجية.
لكن هذا اليوم كان مختلفا. كان مؤشر نيكاي 225 للأسهم اليابانية الكبرى يشهد ارتفاعًا قويًا منذ شهر يناير، وكان يتابعه عن كثب وسائل الإعلام اليابانية وعامة الناس، وكان على وشك اختراق أعلى مستوى له على الإطلاق – وهو المستوى الذي تم تحديده في عام 1989، في ذروة الأزمة. أكبر فقاعة أسهم في تاريخ البشرية
لكن التاريخ، كما شعر نومورا، كان على وشك أن يتغلب عليه الزخم.
وعندما تم كسر الرقم القياسي، انفجر التجار في التصفيق. من المؤكد أن الرقم الكبير ــ مؤشر نيكاي الذي بلغ 40 ألف نقطة ــ يحكي قصة رائعة: بعد سنوات من الإصلاح الموعود والعودة إلى الحياة، عادت اليابان. لقد خرجت دولة تويوتا، وسوني، وطوكيو إلكترون، وسوفت بنك، ويونيكلو، أخيراً، من “العقود الضائعة” من الركود الاقتصادي، وانخفاض الأسعار ونمو الأجور الصفري.
بحلول نهاية آذار (مارس)، ومع قيام المستثمرين الأجانب بالشراء مبدئيا في حالة النشوة، وصلت القيمة السوقية المجمعة للأسهم المدرجة في طوكيو إلى منطقة الكوادريليون – ألف تريليون ين – للمرة الأولى. ويحدث كل هذا في حين أصبحت الصين، لأسباب جيوسياسية، أقل وجهة لرأس المال الغربي.
وكما قال لي أحد مديري الصناديق: “على مدى 30 عاماً، كان الاستثمار كله يدور حول آسيا باستثناء اليابان. الآن أكبر لعبة في المدينة هي اليابان خارج آسيا.
لقد حان الوقت لكي ينظر المستثمرون في المملكة المتحدة، بين آخرين، من جديد إلى اليابان، الدولة التي قدمت قبل 35 عاماً قصة من التوسع والاستحواذ المذهلين وبدت وكأنها على وشك تجاوز الولايات المتحدة باعتبارها الدولة صاحبة أكبر اقتصاد في العالم. ولكن هل حان الوقت الآن للشراء – أم أن المستثمرين ببساطة عالقون في قصة رائعة؟
عودة سوق الأسهم اليابانية بالتأكيد ويشكل هذا سرداً مقنعاً، ولكنه سرد لا يزال غير مقنع تماماً، خاصة وأن الانخفاض الحاد في قيمة الين أدى إلى محو الكثير من المكاسب المقومة بالدولار أو اليورو التي حققها مستثمرو الأسهم الأجنبية هذا العام.
بالنسبة للبعض، القصة اليابانية هي قصة تحرير القيمة المحاصرة. بالنسبة للآخرين، يتعلق الأمر بإعادة تصنيف البلاد باعتبارها لاعبًا تكنولوجيًا محوريًا.
يقول بيلهام سميثرز، المحلل المخضرم في شؤون اليابان: “اليابان هي السوق المثالية للاستثمار فيها لأي شخص يعتقد أنه فاتته فرصة الاستفادة من أسهم شركات التكنولوجيا الأمريكية”. بالنسبة للمستثمرين الذين يرغبون في الدخول في شركة Nvidia، فهو يحصي أكثر من 50 سهمًا يابانيًا مرتبطًا بالذكاء الاصطناعي، بدءًا من SoftBank Group، مالكة مصمم الرقائق Arm، إلى Hitachi، المزود الذي يمكن القول إنه أكبر منصة للذكاء الاصطناعي الصناعي في العالم. يقول: “تحصل على كل هذا مقابل حوالي نصف التقييمات التي تدفعها مقابل مؤشر ناسداك المركب”.
لكن سكوت ماكلينان أقل حماسا. أمضى مدير محفظة الأسهم العالمية في شركة شرودرز في لندن أسبوعًا في طوكيو لزيارة الشركات وحضور العروض التقديمية التي تستهدف المستثمرين الأجانب. “شعوري الغالب هو أنه على الرغم من أن السوق اليابانية لا تزال في مرحلة مثيرة للغاية.. . . ومن المهم أن نضع في اعتبارنا أنه بعد فترة من القوة المستمرة قد ننتقل الآن إلى فترة من الهضم. “سأكون حذرًا بشأن الاتجاه الصعودي للغاية، حتى لو كان جذابًا للغاية على أساس متعدد السنوات.”
وهو تحذير يبدو، في الوقت الحالي، مشتركًا على نطاق واسع. منذ اختراقه الملحمي قبل ثلاثة أشهر، تم تداول مؤشر نيكاي 225 بشكل جانبي. مؤشر توبكس الأوسع نطاقا، على الرغم من ارتفاعه بنسبة 15 في المائة منذ بداية العام حتى الآن (بالعملة المحلية)، فقد أيضا الكثير من الطاقة التي بدأ بها العام.
ومن المؤكد أن الشركات اليابانية تعمل على تلبية توقعات المستثمرين لتحقيق عوائد أكبر على الأسهم والتركيز بشكل أكبر على تكلفة رأس المال. تجاوزت إعلانات إعادة شراء الأسهم من قبل الشركات اليابانية في السنة المالية الماضية 10 تريليون ين للمرة الأولى على الإطلاق، وفقا لبروس كيرك، الخبير الاستراتيجي في بنك جولدمان ساكس، ويقدر أنه تم الإعلان عن رقم قياسي من عمليات إعادة الشراء بقيمة 1.2 تريليون ين في نيسان (أبريل). ومع ذلك، فإن صافي الشراء للأسهم اليابانية من قبل المستثمرين الأجانب – بما في ذلك المستثمرين الأفراد في المملكة المتحدة – كان ضعيفا نسبيا.
هناك إثارة خلفية حول تقديم خطة استثمارية موسعة محمية من الضرائب في يناير (تم تنظيمها بشكل يشبه إلى حد كبير هيئة الاستثمار البريطانية والمعروفة باسم نيسا) وقدرتها على اجتذاب سوق الأوراق المالية في طوكيو بعضاً من سبعة تريليونات دولار التي تمتلكها الأسر اليابانية حالياً. عقد نقدا.
إن ما يسمى بـ “السيدة واتانابيس” – اللقب الذي يطلق على المحافظين على الصورة النمطية لمحفظة الأسرة – عادة ما يكونون محافظين، لكن الانكماش جعلهم أكثر محافظة. وعندما كانت الأسعار راكدة أو في انخفاض، لم تكن هناك حاجة ملحة لخوض المخاطر سعيا إلى تحقيق عوائد أعلى على المدخرات. ويمثل هذا المخزون من النقد والودائع أكثر من نصف إجمالي الأصول المالية لدى الأسر، وهي نسبة أعلى بكثير من نظيراتها في الولايات المتحدة والمملكة المتحدة وأوروبا، ومن المتوسط العالمي البالغ 28.6 في المائة.
بالنسبة لدولة راكمت مثل هذه الأصول المالية الأسرية الضخمة ــ 2.1 كوادريليون ين في نهاية يونيو/حزيران 2023 ــ فمن اللافت للنظر مدى ضآلة التدفقات إلى سوق الأسهم.
والآن، تتفق الحكومة اليابانية وبورصة طوكيو في السعي لتغيير ذلك.
شركات الوساطة تسعى جاهدة لتخفيف حذر المستثمرين، محليا وعالميا. في نهاية أيار (مايو) الماضي، عقد مؤتمران في طوكيو من قبل مورجان ستانلي MUFG وCLSA، واجتذبا ما يقدر بنحو 1500 من مديري الصناديق من جميع أنحاء العالم. وكان من بينها صناديق الثروة السيادية من الشرق الأوسط، وصناديق التقاعد من كندا وأمريكا اللاتينية، والمكاتب العائلية التي تمثل مجموعات كبيرة من الثروات الصينية والهندية وجنوب شرق آسيا.
لقد وصلوا في الوقت المناسب، كما أخبرني أحد المندوبين، وهو مدير صندوق عالمي ضخم لا يعلق رسميا على وسائل الإعلام. “يركز الكثير من المستثمرين والمحللين على التغييرات العديدة التي تحدث في الشركات اليابانية.”
سواء أكان هذا التغيير قادمًا من بورصة طوكيو التي تقنع الشركات بأن تصبح راعية أفضل لحقوق المساهمين، أو من الحكومة التي تسهل على الشركات الاندماج، أو من الناشطين الكبار مثل إليوت وفاليو آكت الذين يأتون لتغيير الأمور، فمن الواضح أن هناك ويضيف أن التغيير يحدث.
يقول: “لكن من وجهة نظري، فإن العوامل المهمة حقا في العمل هنا هي العوامل الكلية، ولم تكن الخلفية صعودية إلى هذا الحد من قبل”. “إننا ننتقل من عالم الصفر – حيث كان التضخم ونمو الأجور وأسعار الفائدة كلها ضئيلة – إلى عالم الاثنين، حيث التضخم وأسعار الفائدة ونمو الأجور كلها في ارتفاع. وهذا تغيير كبير وقابل للاستثمار.”
بدأ مؤتمر مورجان ستانلي بظهور رئيس الوزراء فوميو كيشيدا، وهو زعيم تتمتع معدلات قبوله المنخفضة للغاية، ولكنه كان على رأس العديد من أكبر مبادرات السياسة الاقتصادية لبرنامج “آبينوميكس” الذي أطلقه الراحل شينزو. لقد أتى آبي بثماره.
كانت رسالة كيشيدا واضحة ومباشرة – ووفقًا لأحد المندوبين على الأقل، كانت مصممة لمعالجة هذا النوع من الانتقادات التي منعت العديد من المستثمرين العالميين من المخاطرة.
وقال رئيس الوزراء إن اليابان تحررت من الانكماش الذي أعاقها لمدة ربع قرن، ومع بدء الأسعار في الارتفاع، سيشعر المستثمرون من الأسر والمؤسسات بالضغط لبناء أنفسهم وسيلة للتحوط ضد التضخم. ستنتقل اليابان إلى اقتصاد جديد موجه نحو النمو.
وقال كيشيدا: “من أجل الدعم المالي لهذه الدورة الاقتصادية الحميدة، فإننا نشجع بقوة إنشاء دولة لإدارة الأصول”.
ومع نجاح هذه العملية، واستثمار الأسر اليابانية “السيدة واتانابي” بشكل أكثر نشاطًا في أسهم طوكيو، فإن التقييمات في السوق بأكملها سترتفع. نسبة السعر إلى الأرباح الحالية لمؤشر توبيكس البالغة 17 مرة، حسب تقديرات مورجان ستانلي، يمكن أن ترتفع إلى 20 مرة بحلول نهاية عام 2030 في الحالة الأساسية، و22 مرة في الحالة الصاعدة.
“لماذا هذه المرة مختلفة؟” كان هذا هو السؤال الذي طرحه نيكولاس سميث، الخبير الاستراتيجي الياباني في CSLA، في مؤتمر المجموعة الاستثمارية بعد عدة أيام. شهدت السوق ارتفاعات في نقاط مختلفة على مدى العقود الثلاثة الماضية، وغالبا ما كانت مدفوعة بسرديات إصلاح السوق أو بعض التغيير الأساسي في أنشطة الأسر والشركات والاقتصاد ككل. أثبتت تلك الارتفاعات باستمرار أنها قصيرة الأمد وتركت العديد من المستثمرين في حالة سيئة.
وكانت مقولة سميث، التي اتفق المستثمرون في المؤتمر عموماً على أنها مقنعة، هي أنهم، هذه المرة، كانوا يشاهدون شيئاً غير عادي. لقد عاد التضخم؛ وتتزايد احتمالات قيام بنك اليابان برفع أسعار الفائدة قبل أكتوبر/تشرين الأول؛ كانت الزيادات في الأجور في عام 2024 هي الأكبر منذ 33 عامًا، واحتمال ارتفاعها إلى أعلى مضمون من خلال حقيقة أن كل قطاع صناعي في اليابان يعاني الآن من نقص العمالة.
مجموعة مكونة من أكثر من 60 شريحة تشير كذلك إلى وجود سوق في حالة صحية سيئة – وهو ما لم يدركه المستثمرون اليابانيون من المؤسسات والأفراد حتى الآن. وقال سميث إن صناديق الاستثمار اليابانية وصناديق التقاعد وشركات التأمين تمتلك على التوالي 26.9 في المائة و9.1 في المائة و6.1 في المائة من محافظها الاستثمارية في صورة أسهم. ويقارن ذلك بـ 61 في المائة، و28.1 في المائة، و11.1 في المائة من نظيراتها في الولايات المتحدة.
على مدى العقود الماضية، تفوقت الأرباح الآجلة للسهم الواحد على مدار 12 شهرًا (بالعملة المحلية) على نظيراتها في الولايات المتحدة وألمانيا والصين ومؤشر MSCI للأسواق الناشئة. وأظهر سميث أن أرباح الشركات اليابانية ترتبط إلى حد كبير بالإنتاج الصناعي العالمي والتجارة العالمية، وليس بعوائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل عشر سنوات، أو سعر صرف الدولار مقابل الين، أو الإنتاج الصناعي الياباني، كما يتصور كثيرون.
قال سميث: “لقد غادر كل مستثمر مؤتمر CLSA وهو يدرك تمامًا أن الشركات اليابانية تجلس، مثل التنين سموغ، على سرير عميق من الذهب غير المنتج”. “مع استمرار المشاكل، تكون هناك مشكلة كبيرة.”
ولكن حتى أولئك الذين يتفقون مع هذه الحجة، نرى أن المكاسب الشاملة غير محتملة نظرًا للاختلافات الكبيرة في الجودة بين الشركات اليابانية وصعوبة اللعب في السوق اليابانية حيث يصبح اختيار الأسهم أكثر أهمية لتحقيق النجاح.
يقول ماكلينان من شرودرز: “الشركات التي لديها عقلية دولية أكثر وتفهم كيفية عمل التضخم في أماكن أخرى، ستكون هي الأكثر قدرة على التكيف على النقيض من تلك التي تكون أكثر تحفظاً بشأن رفع الأسعار وخفض التكاليف”. ويضيف: “الخطر هو أنه بالنسبة لتلك الشركات الأكثر بطئا في التصرف، فإن القوى التضخمية ستكون أقوى مما كانت تستعد له”.
يقول جيمس سالتر، مؤسس شركة زينور لإدارة الأصول ومقرها المملكة المتحدة والخبير في الأسواق اليابانية، إن الأموال السهلة قد تم تحقيقها بالفعل في هذه المرحلة.
ويضيف أن المشكلة هي أن السوق منقسمة. هناك فرق حاد للغاية بين الشركات ذات رأس المال الكبير، مثل تويوتا، التي تفعل الكثير من أجل المساهمين، وبين الكثير من الشركات في فئة القيمة السوقية التي تقل عن ملياري دولار والتي لا تفعل ما يكفي. ومن بين الأسهم اليابانية الأقوى أداءً خلال العام الماضي كانت شركات التجارة اليابانية الخمس الكبرى، وهي ميتسوبيشي، وميتسوي، وإيتوتشو، وماروبيني، وسوميتومو. أصبحت شركة بيركشاير هاثاواي التابعة لوارن بافيت أكبر مساهم في كل منها. على الرغم من أن هذا الاستثمار يقتصر على خمسة أسهم فقط، إلا أن هذا الاستثمار، وهو الأول لشركة بيركشاير في اليابان، كان يُنظر إليه على نطاق واسع على أنه تأييد كبير لقصة السوق اليابانية، ولا يزال يتردد صداه.
يقول سالتر: “إذا نظرت إلى الوراء لأكثر من عام ونصف، واشتريت دور التداول بعد بافيت، وشركات صناعة السيارات، وأسهم التكنولوجيا المرتبطة بالذكاء الاصطناعي مثل طوكيو إلكترون، فستجد أنك كنت في المكان الذي أردت أن تكون فيه”. “لكن إذا نظرت إلى أسفل النطاق، فالأمر أكثر تعقيدا، وبينما كان تسليم عوائد المساهمين جيدا في كثير من الأحيان، فإن كل شيء لا يزال متحفظا بشأن آفاق النمو”.
