الكاتب هو المؤسس المشارك والرئيس المشارك لشركة Oaktree Capital Management ومؤلف كتاب “إتقان دورة السوق: الحصول على الصعاب في جانبك”
كثير من المستثمرين هذه الأيام في حالة تأهب قصوى تحسبا لفقاعات أسعار الأصول، ويشعرون بالقلق إزاء تكرار حالات الازدهار والكساد السابقة.
وبالتالي، كثيرًا ما أُسأل عما إذا كانت هناك فقاعة تحيط بحفنة من الأسهم التي كانت تقود مؤشر أسهم S&P 500، أو ما يسمى بشركات التكنولوجيا “العظماء السبعة” التي هيمنت على المؤشر في السنوات الأخيرة وكانت مسؤولة عن ارتفاع كبير في أسعار الأسهم. حصة غير متناسبة من مكاسبها.
يمكنك إلقاء نظرة على معايير التقييم لتمييز الفقاعة، لكنني اعتقدت منذ فترة طويلة أن التشخيص النفسي أكثر فعالية. إنني أبحث عن الوفرة غير العقلانية إلى حد كبير ــ العشق الصريح لمجموعة من الشركات أو الأصول، مما يؤدي إلى خوف هائل من التخلف عن الركب إذا فشل أحدهم في المشاركة في الفقاعة على قناعة بأنه بالنسبة لهذه الأسهم “ليس هناك سعر مرتفع للغاية”. . وعلى وجه الخصوص، عندما أسمع هذا الأخير، أعتبره علامة أكيدة على أن الفقاعة بدأت تختمر. باختصار، تتميز الفقاعات بالتفكير الفقاعي.
إذا كان التفكير الفقاعي غير عقلاني، فما الذي يسمح للمستثمرين بالابتعاد عن التفكير العقلاني؟ هناك إجابة بسيطة: الحداثة. وتعتمد هذه الظاهرة على عبارة استثمارية عريقة أخرى، “هذه المرة مختلفة”. ترتبط الفقاعات دائمًا بالتطورات الجديدة، بدءًا من الهوس الذي حدث في ثلاثينيات القرن السابع عشر في هولندا بسبب زهور التيوليب التي تم إدخالها مؤخرًا، إلى أسهم الإنترنت والاتصالات في أواخر التسعينيات. وبما أنه لا يوجد مؤشر تاريخي لما قد يكون عليه التقييم المناسب للشيء الجديد، فليس هناك بالتالي ما يربطه بالأرض الثابتة.
إن الفقاعات التي عشتها كانت تشتمل جميعها على ابتكارات، وكثير منها إما كان مبالغاً فيه أو لم يتم فهمه بشكل كامل. عادةً ما تكون عوامل الجذب لمنتج جديد أو طريقة جديدة لممارسة الأعمال التجارية واضحة، ولكن غالبًا ما تكون الحفر والمزالق مخفية. قد تتفوق شركة جديدة تمامًا على سابقاتها، لكن المستثمرين غالبًا ما يفشلون في إدراك أنه حتى الوافد الجديد اللامع يمكن أن يحل محله. ومن الممكن تعطيل المعطلين، سواء عن طريق منافسين ماهرين أو حتى عن طريق التكنولوجيات الأحدث.
في التسعينيات، كان المستثمرون على يقين من أن “الإنترنت سيغير العالم”. من المؤكد أن الأمر بدا بهذه الطريقة، وقد أدى هذا الافتراض إلى طلب هائل على كل ما يتعلق بالإنترنت. تم طرح أسهم التجارة الإلكترونية للاكتتاب العام بأسعار مرتفعة على ما يبدو ثم تضاعفت ثلاث مرات في اليوم الأول. عادة ما يكون هناك ذرة من الحقيقة وراء كل هوس أو فقاعة. لقد تم أخذ الأمر بعيدًا جدًا. لقد غيّر الإنترنت العالم بالتأكيد، لكن الغالبية العظمى من شركات الدوت كوم التي ارتفعت في فقاعة أواخر التسعينيات انتهى بها الأمر إلى عديمة القيمة.
إن الإفراط في التفاؤل بشأن الشيء الجديد يؤدي إلى أخطاء في التسعير. وبما أن المشاركين في الفقاعة لا يمكنهم تخيل وجود أي جانب سلبي، فإنهم غالبًا ما يمنحون التقييمات التي تفترض النجاح. في الواقع، قد لا ينجح سوى عدد قليل من القادمين الجدد، أو حتى يبقون على قيد الحياة.
يتم بيع الأسهم بمضاعفات أرباح العام المقبل، مما يعكس التوقعات بأنها ستستمر في جني الأموال لسنوات عديدة. عند شراء سهم، فإنك تشتري حصة من أرباح الشركة كل عام في المستقبل. عند شراء سهم بسعر أعلى من المتوسط لمضاعفات الأرباح، يدفع المستثمرون مقابل أرباح الشركات – حتى بعد منحهم الائتمان لتحقيق نمو كبير – لعدة عقود في المستقبل.
إن الشركات الرائدة اليوم على مؤشر ستاندرد آند بورز 500 هي، في كثير من النواحي، أفضل بكثير من أفضل الشركات في الماضي. إنهم يتمتعون بمزايا تكنولوجية هائلة ونطاق واسع. ولكن تحقيق المثابرة لا يمكن تحقيقه بسهولة، وخاصة في مجالات التكنولوجيا الفائقة المعرضة للاختلال. في الفقاعات، يتعامل المستثمرون مع الشركات الرائدة كما لو كانوا متأكدين من الحفاظ على تقدمهم لعقود من الزمن. البعض يفعل والبعض الآخر لا، ولكن يبدو أن التغيير هو القاعدة أكثر من الإصرار.
هل سوق الأسهم الأمريكية مرتفع للغاية؟ من النادر للغاية أن يعود مؤشر S&P 500 بنسبة 20 في المائة أو أكثر لمدة عامين متتاليين. لقد حدث ذلك في العامين الماضيين، حيث ارتفع مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 24.2 في المائة في عام 2023 و23.3 في المائة في عام 2024، ليصل بنا إلى عام 2025. فماذا ينتظرنا؟
وتشمل العلامات التحذيرية اليوم التفاؤل الذي ساد الأسواق منذ أواخر عام 2022، والحماس الذي يتم تطبيقه على الشيء الجديد المتمثل في الذكاء الاصطناعي، والافتراض الواسع النطاق بأن الشركات السبع الكبرى ستستمر في تحقيق النجاح. من ناحية أخرى، فإن نسبة السعر إلى الربحية الآجلة في مؤشر S&P 500 مرتفعة ولكنها ليست مجنونة عند 23.6 مرة. كما أنني لا أسمع الناس يقولون: “ليس هناك سعر مرتفع للغاية” والأسواق، رغم ارتفاع أسعارها وربما رغوتها، لا تبدو مجنونة بالنسبة لي.
